降佣“第二弹”来袭：券商研究所的“悲与喜”
导读：公募降费，殃及券商，作为佣金分仓大头享有者的券商研究所“受伤”更深。
日前，《关于加强公开募集证券投资基金证券交易管理的规定》（以下简称“《规定》”）发布，给券商研究所带来重重一击。不过，与今年7月公募降费降佣首次面世时研究所遭遇当头重棒不同，《规定》带来的降佣“第二弹”更多是“选择性冲击”，不同券商研究所所受冲击程度差异悬殊。
有券商研究所资深人士告诉21世纪经济报道记者，降佣“第二弹”中，管理规模10亿元以上公募基金分配给单家券商的佣金比例上限由30%调降至15%，以及禁止渠道返佣和销售返佣，对券商研究所影响最大。
“前者利好旗下控股的公募基金实力偏弱，但自身研究实力强劲的头部券商研究所，比如中信建投。后者则对代销实力远超研究实力的券商带来更大冲击，比如东方财富和银河证券。而一些本身渠道资源较差，佣金分仓高度依赖研究业务的券商，则有望从中受益。”
首弹冲击波
公募费率改革目前已“两弹齐发”，影响也在渐次显现。
今年7月8日，公募基金费率改革正式启动，分仓佣金下调成为重要一环。
按照业内共识，公募基金给到券商的分仓佣金将由“万八降至万四”。对于研究所来说，则意味着创收大头将要腰斩，这无疑是一枚重弹。
根据来自不同券商研究所的多位内部人士透露，尽管“万四”的时代尚未到来，但裁员和降薪早已先行。
根据受访人士介绍，今年8、9月份，一些券商研究所曾祭出行业降佣下的第一波应对策略：创收几乎为零的团队悉数裁撤；创收偏低的团队划入裁撤边缘，后续业绩没有明显改善即撤掉；团队贡献过小的成员劝退。
“分仓佣金腰斩早晚得到，先把闲人裁掉，降低成本勒紧裤腰带，研究所要走在‘万四’到来的前头。”有研究所资深从业者如此直言。
降薪，也是研究所面临佣金下调的先行动作，并且范围更广。
记者了解到，有些研究所，每个季度会发季度奖金，有人往年每季度到手数万元，今年却一分没见。
“起初，监管要求券商降薪，季度奖金不敢发，公司想要等一等。后来，行业降佣势不可挡，奖金更是不了了之。”多位不同券商研究所人士无奈道，“奖金是递延还是取消，谁能说得准？”
而日前《规定》的出台，则被券商研究所视为降佣“第二弹”。
“此弹一到，消失的奖金更难回来了。明年工资大概率还得接着降，现在只是开始。”有头部券商研究所人士透露，其所在研究所2024年计划整体降薪30%。
“第二弹”选择性冲击
如果说分仓佣金“万八降至万四”，对所有券商研究所来说是无差别“攻击”，那么，《规定》带来的降佣“第二弹”，则被受访人士解读为针对不同研究所的“选择性进攻”。
根据受访人士分析，对于研究所来说，“第二弹”杀伤力最强的共有两点。
首先，降低证券交易佣金分配比例上限。对权益类基金管理规模不足10亿元的管理人，维持佣金分配比例上限30%；对权益类基金管理规模超过10亿元的管理人，将佣金分配比例上限由30%调降至15%。
这一规定意味着，公募基金向单家券商贡献的分仓佣金占比必须下调到15%以内。由于市场熟知的公募基金规模均在10亿元以上，且其主要股东往往具有券商身影。换句话说，诸多公募基金对其券商股东的佣金贡献将大打折扣。
根据Wind数据，在营业收入、净利润排名前十的券商中，除中信建投、中金公司等个别券商以外，旗下公募基金子公司每年对其券商分仓佣金的创收贡献都在8000万元以上，佣金占比大多超20%。
比如华夏基金，2022年，华夏基金将其总佣金的28.55%上缴至中信证券，金额高达2.05亿元，公募基金行情更好的2021年，华夏基金为中信证券贡献的佣金更是高达2.32亿元。比如华泰柏瑞基金，其2022年将全部佣金的21.50%、1.01亿元贡献给大股东华泰证券。再比如华安基金，其2022年同样将19.45%、1.64亿元的分仓佣金给予大股东国泰君安。
然而，在单家券商分仓佣金占比不得高于15%的《规定》新要求下，此类公募基金能够为大股东带来的佣金收入将大打折扣。换句话说，对于中信证券、华泰证券、国泰君安等券商来说，这意味着每年数千万的收入流失。
不过，根据受访人士分析，由于各家公募基金向自家主要股东券商贡献的分仓佣金比例均必须下调，下调的佣金将优先流向其原有主要券商研究所客户。中信证券等头部券商往往出现在多数公募基金的主要券商客户名单中，因而来自自家旗下公募基金分仓佣金下调的冲击，可以在其他公募基金分出的佣金中寻得一定补充。
而一些靠旗下公募基金“输血”的中小券商研究所则不同，由于其难以抢到其他公募基金在新规下分出的佣金新羹，反倒在30%下调至15%的新要求下丢失既有阵地，其佣金收入所受冲击明显更大。
这一调整，整体将使得券商研究所马太效应加剧，强者恒强。
与之相反，一些行业影响力首屈一指，但旗下公募业务布局偏弱，或旗下公募基金佣金席位颇为分散的头部券商研究所，则有望从中受益。
比如中信建投，其出现在多数公募基金的前七大佣金客户之列，但旗下中信建投基金2022年对中信建投的佣金贡献不足3000万元。再比如广发证券，尽管其旗下拥有广发基金和易方达基金两只明星公募基金，但二者佣金席位均颇为分散。2022年，广发基金仅将总佣金的11.90%贡献给广发证券，易方达基金交予广发证券的佣金比例更是仅为6.61%。对于此类券商研究所来说，单家券商佣金贡献率由30%下调至15%，非但对其损失颇小，反而有望带来额外收益。
代销收入何去何从？
降佣“第二弹”带来的另一大冲击，则来自于禁止渠道返佣和销售分佣。
根据受访人士分析，券商分仓佣金收入主要来自于两部分。一为研究收入，此部分由券商研究所全权承担；二为代销收入，该部分在不同券商所属部门不同，有些划入研究所，有些计在财富管理业务（或经纪业务，下同）团队，有些则属于其他独立部门。一般而言，财富管理业务实力强劲或旗下APP流量颇高的券商，渠道资源更为丰富，代销能力也更为出色。
代销和研究，宛如券商获取分仓佣金的左膀右臂，券商两臂的粗壮程度各异，导致其如今在渠道返佣和销售分佣被禁止之下所受影响差异悬殊。
综合受访人士分析，综合影响较小的是代销与研究实力均出色的券商。
此类券商以研究所成立时间长、团队规模大，营业部数量多、财富管理转型更进一步的头部券商为主，典型如国泰君安、中信建投。渠道返佣和销售分佣受限之下，此类券商代销业务所受冲击虽然较大，但因其研究业务同样出类拔萃，日后将重心更多向研究业务倾斜即可，整体冲击有限。
冲击更大的是第二类券商，代销业务实力远胜于研究业务的券商。
此类券商又可分为两类。一类如东方财富证券，借助于天天基金的海量流量，其可坐享大量佣金分仓，而其研究团队规模颇小。中国证券业协会官网显示，东方财富证券持有分析师从业资格证者仅有14人，头部券商研究所的这一数字一般在百人以上。另一类如银河证券，其规模庞大的营业部带来业内领先的代销实力，研究所具备一定实力但较之出色的代销业务尚有差距。
在代销受限的当下，短期内，此类券商恐难以通过研究业务找回代销收入导致的分仓佣金收入下滑与市占率下降。不过，《规定》仅明确佣金分仓环节禁止渠道返佣和销售分佣，代销业务本身并未被禁止，代销带来的收入如何计算尚有待观察。
与之相反，第三类券商：代销能力薄弱而主打研究业务的券商研究所，则有望从中获益。
此类券商以近年来新打造卖方研究所的中小券商为主。由于其代销本为短板，禁止渠道返佣和销售分佣反而使其劣势得以弱化。《规定》出台以后，多家分仓佣金几乎全靠研究业务的券商研究所所长，反倒对其未来市占率的提升更有信心。