聂庆平：对2024年资本市场的投资建议

导读：聂庆平认为，2023年的全球经济面临挑战，中国经济表现较为强韧。从2024年资产配置和投资策略来看，海外投资以配短期的固定收益类资产为主，减少对股票的投资配置。

近日，中国财富管理50人论坛2023年会（第十届）于深圳市福田区顺利召开。本次年会以“新发展格局下金融高质量发展之路”为主题，广泛邀请政府部门、专家学者、业界领袖展开高水平的思想交流，分享真知灼见、展望前沿趋势。CWM50理事、中国证券金融公司原董事长聂庆平出席并在“投资展望：2024年资产配置与投资策略”主题论坛上发表演讲。

聂庆平认为，2023年的全球经济面临挑战，中国经济表现较为强韧。从2024年资产配置和投资策略来看，海外投资以配短期的固定收益类资产为主，减少对股票的投资配置。海外市场，尤其是美国市场存在严重的利率错配和资产错配，潜在的美元汇兑损失风险和股市风险需要审慎防范；国内投资以配置中长期的绩优股票为主，关注资本市场的价值投资和长远投资机会。因为从经济增长、降杠杆周期和化解系统性金融风险看，A股市场处于周期的底部，宏观政策和估值水平都具备市场稳步向上的有利条件。

以下为聂庆平演讲全文：

一、2023年国内外经济情况

首先说一下国际经济情况，大体来看，2023年的全球经济依旧面临挑战。在贸易壁垒、地缘政治冲突以及“脱钩断链”，尤其是在西方的“小院高墙”的政策背景下，全球的经济处在一个碎片化和相互去全球化的趋势下，面临着挑战。

对2023年美国经济的预期，大多数经济学家预测美国经济会在2023年出现严重的衰退，但是从三季度的情况来看，美国的年化已经达到了4.6%的增长，超出市场预期，“软着陆”可能性加大。日本迎来“失去的30年”的拐点，逐渐摆脱长期通缩的阴影；德国陷入能源危机，欧元区经济也是持续低迷。

反观2023年中国的经济，表现较为强韧。2023年是中国经济复苏之年，2023年政府工作报告将GDP增速目标设置为5%左右，从2023年前10个月的统计数据看，一是宏观经济指标表现较好，经济总量增长较快；二是市场需求较快恢复，前三个季度最终消费支出对经济增长贡献率达到83.2%；三是质量效益持续改善，新动能加快成长壮大；四是市场信心不断改善，制造业由降转升。

总体来看，2023年中国的GDP增速能够达到5%以上，甚至有可能达到5.5%，因此，年初的目标是可以实现的。

二、2024资产配置与投资策略

从2008年以来，美国经济以及西方国家为了应对经济的挑战，进入了加杠杆的周期。

全球主要国家央行资产负债表规模持续扩张以及财政扩张，对全球经济和金融市场产生了难以预估的影响。一是2008年以来，美国进行了四轮QE，美联储的资产负债表已经由8000多亿美元扩大到8万多亿美元，这是通过发行货币增加的。二是美国政府配合货币政策进行扩张性财政政策，在经济下行时期加大财政刺激力度，2008年至今陆续实施了约12万亿美元的财政刺激。三是2008年以来，欧洲、日本等主要经济体央行跟随美国实行了扩张性货币政策，三大央行资产负债表膨胀近7倍，加剧了全球的货币泛滥。四是货币超发压低了长期利率，美股易涨难跌，存在高估值风险。

基于对2024年全球市场的看法，我对未来一年的A股投资有以下建议：

（一）海外投资以配短期的固定收益类资产为主，减少对股票的投资配置。海外市场，尤其是美国市场存在严重的利率错配和资产错配，潜在的美元汇兑损失风险和股市风险需要审慎防范。

为什么要防范美国的股市问题？美国的股市的确是天天涨，但是如果看它的结构，美国股市上涨的股票都是蓝筹股票。根据统计，截至2023年上半年，标普500指数中Meta、亚马逊、苹果、微软、谷歌、特斯拉、英伟达等7只股票涨幅合计达到58%，构成了美国股市主要上涨的因素。

美国的金融体系当中，因为货币超发，现在美联储不敢加息，因为加息以后对美国的金融资产的冲击比较大，其中一个很重要的问题是，美国的金融体系中也存在着资产错配，金融机构为了应付QE，购买美国的国债，美国的银行是主要的投资方，银行只是吸收存款和发放贷款的，不应该做主动投资，但是现在美国的银行把存款的头寸用到了债券上。

硅谷银行倒闭的原因在于资产错配、存款挤提和美联储加息。只要美联储一加息，加到5.25%、5.5%的时候，银行的资产负债表就出现了问题。但是不加息就带来了国际资本对美元的风险和流动风险，这些风险都是随时有可能冲击2024年美国以及西方主要经济体的风险内涵因素。所以，美联储在不加息的情况下，甚至要进行缩表，美元有可能会流出美国市场，同时，美国的资产负债表当中出现相应的资产错配的风险有可能会引爆，美国金融市场面临两难。

再加上美国的股市是高估的，6只股票在10年间上涨了将近10倍，最高的涨了13倍，而且美国股市蓝筹股的平均市盈率已经超过25倍，所以，在这种情况下，对2024年的投资策略和资产配置，对海外市场的投资应该是追利率，这是一个比较稳健的短期的投资策略。

（二）国内投资以配置中长期的绩优股票为主，关注资本市场的价值投资和长远投资机会。因为从经济增长、降杠杆周期和化解系统性金融风险看，A股市场处于周期的底部，宏观政策和估值水平都具备市场稳步向上的有利条件。

对A股来说，2024年可以更加乐观。

从A股的基本面来分析，从我国的宏观条件来讲，从2015年开始，在党中央、国务院的领导下，中国经济走的是降杠杆的周期。

以2015年股市的异常波动作为一个转折点，2016年、2017年基本是股票质押的降杠杆，逐步消除了股票质押的系统性风险；2019年，化解了P2P、互联网金融加杠杆的风险；2020年，化解了系统金融大鳄的风险，比如安邦系、海航系、明天系等；2021年、2022年，化解房地产大鳄的系统性风险，也是降杠杆。

中国在头排的房地产企业的杠杆率都是上千倍的，最多有一两千亿元的净资产，但是负债都在万亿元以上。所以中国和美国恰好是一个反向的周期，我们是在降杠杆的周期。在降杠杆的周期，宏观经济当然都面临着挑战，对于大家所担心的风险，包括城投债的风险，中央也有一系列的安排，再叠加疫情的影响，总体来讲，我个人的判断是，中国经济在降低系统性金融风险环节已经到了周期的底部，下一步应该是逐步向好。

我认为，中国股市不是没有投资价值，而是A股市场估值结构与交易结构错配，估值结构与投资结构也错配。沪深300只股票占整个股市市值的比重是70%，但是这部分的估值现在是5~6倍，平均是7~8倍，极少数股票有10倍。但是它的股本回报率都基本在5%，没有长期资金、大资金去投资，所以和美国股市走的是相反的情况。美国股市是大股票上涨，2023年上半年，英伟达接近200倍的市盈率，特斯拉和比亚迪相比，特斯拉是比亚迪股价的4倍，但是特斯拉的盈利、销售额基本上和比亚迪持平。这就说明中国有很大的估值和交易额的错配。

沪深300只股票的市值占全市场的比重达到70%，但是交易占比只有27%，而且是逐年下降的。这是从宏观配置、资产大类配置的判断，中国资本市场应该引领价值投资，给中国一个合理的估值水平。既然看好中国的增长情况，理论上估值应该翻一倍，和美国在同一水平。美国股票的市盈率已经到25倍以上，那么中国的蓝筹股的市盈率只要到17~18倍，中国的股市就是一个非常值得投资的方向。