新官上任半年火，“牛市余”还是“留市愚”？

导读：刘士余执掌证监会以来，历经短短6个月时间，刘士余以低调、务实的作风，顺利为市场交上一份完美的答卷。其治市思路清晰：坚定的市场化改革方向、“依法监管、从严监管、全面监管”的监管理念，把保护投资者合法权益放在更加重要的位置。

刘士余执掌证监会以来，历经短短6个月时间，刘士余以低调、务实的作风，顺利为市场交上一份完美的答卷。其治市思路清晰：坚定的市场化改革方向、“依法监管、从严监管、全面监管”的监管理念，把保护投资者合法权益放在更加重要的位置。

每周证监会例行发布会上，对于资本市场违法违规的惩处成为了“例菜”。不管是常见的内幕交易，市场操纵还是信息披露违法违规，还是新型的编造传播虚假、误导性信息案，私募基金公司违规案，刘士余的稽查执法触角延伸到资本市场的方方面面。

不仅如此，受到行政查处的主体也涵盖了市场的各类主体，券商、评估机构、法律等中介机构，上市公司、个人投资者均有违规者领到“罚单”。据了解，为了确保市场的平稳运行，证监会已形成了“1局、1总队、2专员办、36家证监局和2个委托执法机构”的全方位、多层次稽查执法体系，并研究起草了日常监管与稽查执法协调配合工作的若干规定，明确了稽查执法部门与日常监管部门在线索发现、核查、移交等方面的职责分工，对稽查执法部门与日常监管部门在线索会商、稽查介入、联合检查、协助调查、专项执法协作、信息反馈等多项工作标准和程序进行了进一步细化，明确相关工作标准与规则。

值得注意的是，刘士余为数不多的几次亮相，几乎都提到了投资者保护。刘士余也特别强调只有保护好中小投资者的权益，才能促进中国资本市场稳健发展。切实加强投资者特别是中小投资者保护，是有效维护公众公司股权平等，防止股东权利滥用。这些才是保护投资者权益的最好方式。

纵观近6个月证监会发布的政策以及监管动作，可以明显感觉到资本市场的监管环境趋严，从证券公司风险控制指标管理办法的修订，到开展对证券期货经营机构的专项检查，再到抑制商品期货市场过度投机，规范私募市场，刘士余的监管“紧箍咒”越来越紧。刘士余防范金融市场风险暴露和打击市场套利炒作行为的金融监管政策意图愈加明显。

接下来，一张图带你看清，刘士余执掌证监会半年以来，落实了哪些监管政策：

半年来，证监会陆续出台或修订政策十余条，下面针对以下几条监管政策具体分析一下，看看监管的方向：

《证券公司风险控制指标管理方法》

《证券投资者保护基金管理办法》

《证券投资基金管理公司子公司管理规定》

《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》

《证券公司风险控制指标管理办法》

2016年4月8日，证监会为提升风险控制指标的持续有效性，促进证券公司持续稳定健康发展，对《办法》进行修改完善。

此次《办法》修订，一方面在维持总体框架不变基础上，对不适应行业发展需要的具体规则进行调整；另一方面，结合行业发展的新形势，通过改进净资本、风险资本准备计算公式，完善杠杆率、流动性监管等指标，明确逆周期调节机制等，提升风控指标的完备性和有效性。

此次《办法》修订的主要内容有以下六个方面：

一是改进净资本、风险资本准备计算公式，提升资本质量和风险计量的针对性。将净资本区分为核心净资本和附属净资本，将金融资产的风险调整统一纳入风险资本准备计算，不再重复扣减净资本。将按业务类型计算整体风险资本准备调整为按照市场风险、信用风险、操作风险等风险类型分别计算。调整后的净资本和风险资本准备更符合证券公司开展综合经营的风险控制的现实需要，但其计算范围及标准已发生较大变化，指标值不具有历史可比性。

二是完善杠杆率指标，提高风险覆盖的完备性。将原有净资产比负债、净资本比负债两个杠杆控制指标，优化为一个资本杠杆率指标（核心净资本/表内外资产总额），并设定不低于8%的监管要求。

三是优化流动性监控指标，强化资产负债的期限匹配。将流动性覆盖率和净稳定资金率两项流动性风险监管指标由行业自律规则上升到我会部门规章层面。

四是完善单一业务风控指标，提升指标的针对性。调整权益类证券计算口径、将衍生品区分权益类和非权益类衍生品，合并融资类业务计算口径等。

五是明确逆周期调节机制，提升风险控制的有效性。明确了我会可根据证券公司分类监管、行业风险和市场状况，对相关指标的具体计算比例进行动态调整的原则性要求。

六是强化全面风险管理要求，提升风险管理水平。要求证券公司从制度建设、组织架构、人员配备、系统建设、指标体系、应对机制等六个方面，加强全面风险管理。

此外，根据实际情况，将净资产比负债指标由不得低于20%调整至10%，净资本比净资产指标由不得低于40％调整至20%。

此次《办法》及配套规则的修订，通过风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率及净稳定资金率四个核心指标，构建更加合理有效的风控指标体系，进一步促进证券行业长期健康发展。

该《办法》及配套措施，将于10月1日实施，新规要求建立以净资本和流动性为核心的风险控制指标体系。业内分析认为，在此背景下，中小券商通过资本运作增加资本金的步伐有望提速。

《证券投资者保护基金管理办法》

随着市场的结构性调整和股权分置改革，我国证券公司存在的问题充分暴露。于是，证监会对《证券投资者保护基金管理办法》进行了修订。

投资者是证券市场的“上帝”，保护投资者就是保护证券市场。作为证券市场的一项基础性制度建设，证券投资者保护基金一方面通过简捷的渠道快速地对投资者特别是中小投资者予以保护;另一方面又利于促进证券公司破产清算机制的形成，建立证券公司风险防范和处置的长效机制。

保护基金公司的成立，解决了如何形成券商有效退出机制的问题，对投资者的利益起到了保护作用。但在现实运作中证券投资者保护基金有限责任公司也不断遭遇到源于制度设计缺陷的法律风险，而要化解这些风险就必须进一步完善相关的法律制度。

在《证券投资者保护基金管理办法》中，明确了设立证券投资者保护基金的背景，并且指出，证券投资者保护基金制度存在的问题：1管理主体的定位问题2基金来源问题3基金功能问题。

此外，透过证券投资者保护基金的运作模式，可以看出，高危证券公司仍然是由别人来买单，只不过是由原来的央行变成了现在的基金而已。从这个意义上来说，该基金也是在“保护”那些高危券商。投资者的权益是得到保护了，但恐怕无法避免其中所存在的道德风险，而这一点才是应该值得我们警惕的。否则，一旦券商冲破了道德的牢笼，其风险将会产生放大效应，以该基金现在这样的规模，同样也会有不堪承受之重。

《证券投资者保护基金制度》建议：1加强相关的制度建设2扩大基金的补偿范围3多途径实现基金保值增值。

综上所述，证券投资者保护基金设立乃进一步保护投资者利益，完善证券市场的必要措施。我们应针对中国具体的国情，透彻地僻剖其独特的市场结构，理清保护者与被保护者之间的关系，才有可能找到解决问题的出路。

《证券投资基金管理公司子公司管理规定》

证监会连发两文，《证券投资基金管理公司子公司管理规定》和《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标指引》，证监会拟对基金子公司设立设置一系列门槛，对开展特定客户资产管理业务的专户子公司实施净资本约束为核心的风控管理和分级分类监管。

在监管层前期频频吹风之后，关于基金子公司设立和专户子公司风控的措施即将实施，素有万能金融之称的基金专户子公司将告别野蛮增长。

中国证监会对基金管理公司的成立门槛设多条规定，基金管理公司设立子公司，应当以自由资金出资，并具备下列条件：

（一）基金管理公司成立满2年；

（二）基金管理公司管理的非货币市场公募基金规模不低于200亿元人民币；

（三）基金管理公司净资产不低于6亿元人民币；

（四）最近3年没有因违法违规行为受到行政处罚或刑事处罚；

（五）不存在治理结构不健全、经营管理混乱、内部控制和风险管理制度无法得到有效执行、财务状况恶化等重大经营风险，最近一年内没有因违规行为、失信行为受到行政监管措施达2次以上（含2次）；

（六）没有因违法违规行为正在被监管机构立案调查、司法机关立案侦查、或者正处于整改期间；

（七）中国证监会根据审慎监管原则规定的其他条件。

这就意味着，那些成立时间短、非货币基金规模小、净资产较低和违法违规经营的基金公司将被挡在基金子公司门外。值得注意的是，不仅仅特定客户资产管理子公司，基金销售以及证监会许可的其他业务子公司设立也需要满足上述硬性规定。

《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》

第一,《暂行规定》涉及的资管机构包括:券商资管、基金专户、基金子公司、期货公司,以及私募证券投资基金。

第二,与征求意见稿不同的是,《暂行规定》中提出由资产管理人以自有资金提供有限风险补偿,且不参与收益分配或不获得高于按份额比例计算的收益的资产管理计划,不属于结构化资产管理计划。

第三,关于结构化产品的杠杆率。首先杠杆倍数=优先级份额/劣后级份额。中间级份额计入优先级。其次,《暂行规定》中规定:股票类、混合类结构化资产管理计划的杠杆倍数不得超过1倍,固定收益类结构化资产管理计划的杠杆倍数不超过3倍,其他类结构化资产管理计划的杠杆倍数不超过2倍。与征求意见稿相比,将期货资管以及非标类资管的杠杆倍数从3倍降低至2倍,杠杆率进一步压缩。

第四,关于融资杠杆率,与征求意见稿相比,区分了结构化和非结构化集合资产管理计划,将结构化集合资产管理计划的融资杠杆率上限维持在140%,将非结构化集合资产管理计划的融资杠杆上限从原来的140%提升至200%

第五,与征求意见稿相比,《暂行规定》规定实行穿透检查,并提出结构化资产管理计划不能嵌套投资其他结构化金融产品劣后级份额。

第六,《暂行规定》延续了征求意见稿中不准向投资者宣传资产管理计划预期收益率,不允许直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益安排(包括但不限于在结构化资产管理计划合同中约定计提优先级份额收益、提前终止罚息、劣后级或第三方机构差额补足优先级收益、计提风险保证金补足优先级收益等)的规定。这意味着不允许劣后为优先提供任何收益保障或者收益补偿,优先的收益率不能百分百实现。

从上面的一些列政策来看，可以发出现证监会弱化行政审批、重点化监管。

有人曾形容中国的股市就像是高考，寒窗苦读多年，一朝录用，踏入大学后，就顺畅无忧，坐等毕业。企业想要上市，过去需要经历一系列复杂的行政审批流程，有些公司一旦上市成功，马上就能摇身一变、逍遥自在，甚至包括在信息披露、市场投资等方面都形成很大的“灰色空间”，由于没有清晰的退市制度和坚决的市场监管措施，往往导致投资人损失，各种投机行为甚是风行，其中一个佐证是，中国股市换手率一直居高不下，光是今年主板市场的换手率就高达262%，比全球最成熟的市场——美国纳斯达克242%的换手率还高，更别提2015年中国主板市场609%的奇高换手率了，而散户的换手率甚至一度超过2000%，长期处于这种状态下，导致股市越来越难发挥出本职作用。

所以从2013年开始，监管层就开始发出相关信息，其核心内容就是“减少过去繁冗的行政审核，加强事中事后特别是执法监管，不断提高监管效率，保护投资者的利益。”证监会分别针对上市公司、证券公司以及基金子公司发布了一系列新规，重点就是减少了事前行政审批，同时强化重点化监管。

刘士余表示：“金融机构的自我监管和监管意愿往往是靠不住的，因此金融监管不能留有缝隙。”相信在接下来的时间里，中国的金融市场监管将更加严格和全方位！